Un análisis de la evolución de la política monetaria argentina, desde la emergencia inicial hasta los desafíos actuales de crecimiento, inflación y empleo.
Como es bien sabido, el Gobierno llegó al poder con un objetivo explícito: eliminar la inflación. Lejos de cerrar el Banco Central y dolarizar la economía, la política monetaria terminó siendo la antítesis de lo que se había planteado en campaña. Desde la asunción, el peso fue una de las monedas que más se apreciaron en el mundo, y el BCRA instrumentó esquemas de estabilización transitorios en estrecha coordinación con el Ministerio de Economía.
En una primera etapa, esa coordinación fue clave para evitar males mayores. La situación heredada era extremadamente delicada y exigía una sintonía fina entre el Tesoro y el Central. El equipo económico logró transitar esa tormenta y normalizar las variables sin romper contratos o sufrir una hiperinflación. No debe quitarse mérito. Pero la etapa de emergencia y el “cheque en blanco” para aplicar políticas de shock quedó atrás.
Hoy la pregunta del ciudadano común es cuándo empiezan a sentirse los beneficios. Si bien la economía creció 3,5% desde noviembre de 2023 y la inflación bajó del 289% interanual al 32% en marzo, el crecimiento está muy concentrado en sectores específicos. En el agregado, se observa un deterioro de salarios y empleo, consistente con la recesión de los sectores ligados a la demanda interna. Los salarios reales registrados acumulan seis meses consecutivos de caída y una pérdida de poder adquisitivo del 8,9% desde el inicio del mandato. El empleo total creció en 113 mil puestos, pero lo hizo a costa de una destrucción de 265 mil empleos formales, comparando el cuarto trimestre de 2025 con el mismo período de 2023.
Frente a esto, el Gobierno sostiene que no existe un “problema macroeconómico”, sino un proceso de ajuste “microeconómico” hacia una nueva matriz productiva. Pero esta lectura es incompleta. La recesión no se limita a la industria manufacturera (-8,7% interanual), afectada por la apreciación cambiaria, sino que se extiende a sectores no transables dependientes de una demanda doméstica todavía deprimida. Si bien el boom de exportaciones y la liquidación de dólares financieros aprecian el tipo de cambio real y, ceteris paribus, empeoran la competitividad de las empresas que compiten con importaciones, el precio del dólar resulta insuficiente como única variable que explique el escenario actual caracterizado por una recesión en bienes no transables y caída del crédito (-5% en 2026).
Los problemas actuales responden, en buena medida, al propio diseño de la política macroeconómica. En particular, a la combinación de una política monetaria extremadamente contractiva –entre la segunda mitad de 2025 y comienzos de 2026– con una política fiscal procíclica, condicionada por la necesidad de sostener el superávit primario en un contexto de caída de la recaudación real. El apretón monetario que implicó la suba de encajes –implementada para mitigar el efecto expansivo de eliminación de las Lefis en julio 2025–, junto con la caída en la demanda de activos en pesos asociada al “riesgo electoral”, desestabilizó al mercado monetario y generó una volatilidad inédita en las tasas de interés. La suba de tasas reales golpeó el crédito, tensionó la cadena de pagos y profundizó la recesión en los sectores orientados al mercado interno. Por eso la mora bancaria está en niveles récord.
Si el Gobierno busca consolidar la desinflación sin seguir deteriorando la actividad, necesita recalibrar la política monetaria y, sobre todo, dotarla de mayor previsibilidad. Esto implica avanzar hacia un esquema con reglas claras que permita recomponer la demanda de dinero y aflojar el torniquete monetario sin generar nuevas presiones inflacionarias. Para eso, es indispensable reducir al mínimo la discrecionalidad que hoy pareciera forma parte del ADN del equipo económico.
Por ahora, el plan carece de un ancla nominal clara. El BCRA dice que controla los agregados monetarios (M2) en función de la demanda de dinero, variable que por definición es intangible, y en la Argentina, muy inestable. El Presidente sostiene que la demanda de dinero habría subido, pero en el primer trimestre, el M2 privado transaccional no acompañó y cayó 15% en términos reales. En la práctica, el esquema opera con un corredor de tasas incompleto –con un piso del 20% de tasa nominal anual (TNA) para REPO a un día y un seudotecho definido por la tasa activa (RIX + 500 puntos básicos)–, mientras el tipo de cambio flota dentro de bandas indexadas, pero sujeto a compras arbitrarias en el mercado. A esto se suma que la tasa de devaluación de las bandas está atada a la inflación pasada, introduciendo un componente inercial en la formación de expectativas.
Aunque el presidente Milei sostiene que es necesario mantener el rumbo para no desanclar expectativas, lo cierto es que la política monetaria cambió tres veces en el último año y requirió un apoyo extraordinario del Tesoro de los Estados Unidos y del Fondo Monetario Internacional. Estos ajustes recurrentes refuerzan la percepción de transitoriedad.